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經濟韌性較強,基建穩健發力——10 月宏觀經濟數據綜述

李超執業證書編號:S0570516060002



作者:華泰證券宏觀研究



內容摘要



  • 經濟韌性較強、金融去杠桿仍在上半場,謹防利率上行風險



下半年以來,經濟數據整體穩健,債市當前的關注點向金融監管方向切換。近期10年期國債收益率升破3.9%,14日盤中小幅突破4%,收於3.97%,我們在6月份報告中判斷“利率未來可能走出倒U型走勢,貨幣政策邊際收緊和強化金融監管仍未結束,今年10年期國債收益率高點可能觸碰3.8%~4.0%”已經兌現。我們認為當前央行貨幣政策取向不變,市場對監管強化的憂慮依然存在,債券牛市不在當下。從近期經濟數據表現來看,通脹顯現溫和上行壓力,工業增加值、投資等數據也表現出一定的回調壓力,我們年初提出今年中國經濟處於“輕微類滯脹”環境的判斷進一步得到驗證。



  • 10月工業增加值當月同比+6.2%



2017Q3工業增加值當季同比為+6.3%、10月工業增加值當月同比+6.2%,10月工業增加值稍弱於三季度的整體表現,與PMI的回落趨勢相同。10月制造業增加值當月同比+6.7%較前值(+8.1%,為年初至今的高點)回調,略低於年初以來剔除季末的其他月份增速的均值。制造業增加值結構中電氣機械、電子設備、通用設備等行業增加值均較前值小幅回調。四季度工業增加值預計在三季度基礎上繼續小幅下行,但經濟下行壓力不大。



  • 10月消費增速當月同比+10%,地產相關消費疲態明顯



10月社會消費品零售總額同比增速10%,與我們的預測完全一致,前值10.3%,Wind一致預期10.4%。主因是地產後產業鏈拖累,10月建築及裝潢材料、家具、家電消費分別下行3.4、5.5和1.4個百分點至6.1%、10%和5.4%,驗證我們前期“地產調控政策效果顯現,地產相關產品消費下行拐點已至”的判斷,預計下階段仍維持低速增長。10月汽車消費較前值回落1個百分點至6.9%,受制於去年基數,四季度同比增速沒有大幅改善的空間,但預計明年拉動汽車消費將是政策層面的發力點。維持四季度消費全年低點,全年增速10.2%的判斷。



  • 1~10月固定資產投資累計同比+7.3%



1-10月固定資產投資累計同比增速+7.3%、較1-9月回落0.2個百分點。基數走高、需求側有平緩下行壓力、四季度PPI同比可能回落等因素,限制了制造業投資進一步反彈,1-10月制造業投資累計同比增速+4.1%延續小幅回落。我們仍然維持基建投資全年穩健的判斷,在未來地產投資下行壓力逐漸顯現的情況下,基建投資仍是為經濟托底的重要需求側工具。基建投資累計同比+19.6%基本持平前值,與我們的預測完全相符,考慮去年年底較低的基數,全年統計局口徑基建投資增速仍可能維持在+20%左右。



  • 1-10月房地產投資累計同比增速平緩下行



1-10月房地產開發投資累計同比+7.8%,維持平穩下行態勢,較前值回落0.3個百分點。從拿地面積來看,1-10月土地購置面積累計同比+12.9%、增速維持較高,對地產投資的貢獻仍然較大。銷售延續下滑,主要是地產調控政策繼續發酵,9月開始嚴查消費信貸流入房地產領域趨嚴,1-10月商品房銷售額累計同比12.6%,比1-9月(14.6%)繼續下降2.0個百分點。我們認為,在國家建立房地產長效健康機制,鼓勵租賃房、共有產權房的政策框架下,投資和銷售的背離將成為常態,銷售增速可能繼續回落,但投資增速下行壓力不大。



風險提示:經濟走勢低於預期,金融去杠桿進程超預期。




  • 經濟韌性較強,金融去杠桿仍在上半場,謹防利率上行風險



下半年以來,經濟數據整體穩健、需求側韌性較強,債市當前的關注點向金融監管方向切換。近期10年期國債收益率連續上行、已經升破3.9%,14日盤中小幅突破4%,收於3.97%,我們在6月份報告中判斷“利率未來可能走出倒U型走勢,貨幣政策邊際收緊和強化金融監管仍未結束,利率仍易上難下,今年10年期國債收益率高點可能觸碰3.8%~4.0%”已經兌現。近期債券市場調整,從側面反映出金融同業杠桿現狀依然不容樂觀。我們認為當前央行貨幣政策取向不變,市場對監管強化的憂慮依然存在,金融去杠桿仍在上半場,債券牛市不在當下。如果債市收益率繼續快速上行,需警惕其對股市可能造成的沖擊。



從近期經濟數據表現來看,盡管經濟下行壓力不大,但通脹逐步顯現溫和上行壓力,工業增加值、投資等數據也有小幅回調,我們年初提出今年中國經濟處於“輕微類滯脹”環境的判斷進一步得到驗證。



經濟韌性較強,基建穩健發力——10 月宏觀經濟數據綜述



  • 10月工業增加值當月同比+6.2%



根據我們的測算,環保限產對工業生產的負面影響幅度不會太大。2017Q3工業增加值當季同比為+6.3%,10月工業增加值當月同比+6.2%,本月工業生產端的表現稍弱於三季度的整體表現、與10月PMI的回落趨勢保持一致。我們推算10月工業增加值環比增速(未季調)為-3.2%,略低於當月歷史均值(-2.7%)。



10月采礦業增加值同比-1.3%、電力燃氣水生產供應業同比+9.2%均較前值回升,但工業增加值中占比最大的制造業增加值,10月當月同比+6.7%較前值(+8.1%,為年初至今的高點)回調,略低於年初以來剔除季末的其他月份增速的均值。制造業增加值結構中電氣機械、電子設備、通用設備等行業增加值均較前值小幅回調。四季度工業增加值預計在三季度基礎上繼續小幅下行,但經濟下行壓力不大。



  • 10月消費增速當月同比+10%完全符合我們預期,地產相關消費疲態明顯



10月社會消費品零售總額同比增速10%,與我們的預測完全一致,前值10.3%,Wind一致預期10.4%。按消費類型分,餐飲消費增速上行0.1個百分點至10.3%,商品零售消費增速下行0.4個百分點至10%。本月數據下行主因是地產後產業鏈拖累,10月建築及裝潢材料、家具、家電消費分別下行3.4、5.5和1.4個百分點至6.1%、10%和5.4%,即將全面進入個位數增長階段,充分驗證我們前期“地產調控的影響將在下階段持續,地產後產業鏈相關產品消費累計增速下行拐點已至,大趨勢波動下行”的判斷,預計下階段仍將維持低速增長。



10月汽車消費較前值回落1個百分點至6.9%,車市逐漸消化掉去年消費透支的影響,受制於去年基數,四季度同比增速沒有繼續改善的空間,但預計明年刺激消費的政策層面發力點將仍然著眼於拉動汽車消費。10月份國際油價的上漲態勢相比9月份有所趨緩,發改委在10月19日未上調國內成品油價格,石油及制品類消費本月同比增速較前值微降0.3個百分點至8.2%。我們維持四季度為全年消費低點,全年增速10.2%的判斷。全年來看,消費端不會失速,將繼續為經濟提供穩健的支撐。



經濟韌性較強,基建穩健發力——10 月宏觀經濟數據綜述



經濟韌性較強,基建穩健發力——10 月宏觀經濟數據綜述



  • 1-10月固定資產投資累計同比+7.3%,基建投資穩健發力



1-10月固定資產投資累計同比增速+7.3%、較前值回落0.2個百分點,其中制造業累計同比+4.1%較前值回落0.1個百分點;基建投資累計同比+19.6%(統計局口徑)基本持平前值,與我們的預測完全相符;基建投資Wind全口徑——電力熱力水+交運郵政倉儲+水利環境公共設施管理業累計同比+15.3%較前值小幅回落0.5個百分點。地產投資累計同比+7.8%(我們預測+7.9%),如期平緩回落。



基數走高、需求側有平緩下行壓力、四季度PPI同比可能重新回落等因素,限制了制造業投資進一步反彈,自進入2017Q3以來,制造業投資從拐點向下,平緩回落。我們認為短期內盡管看不見制造業投資的顯著利好,但下行壓力也不太大,一是環保限產帶動行業漲價和企業盈利修復,在企業資產負債表修復後,企業可能繼續加大對環保技術改造、更符合環保標準的設備更新方面的投資,二是外需面臨持續改善的機遇,政府在經濟下行壓力加大時,也可能繼續出臺對中小企業的定向寬松。1-10月制造業投資累計同比增速+4.1%延續小幅回落。



我們仍然維持基建投資全年穩健的判斷,在未來地產投資下行壓力逐漸顯現的情況下,基建投資仍是為經濟托底的重要需求側工具。十九大報告指出要加強水利、鐵路、公路、水運、航空、管道、電網、信息、物流等基礎設施網絡建設,既是對我國未來基建投資仍有廣闊發展空間的確認,也是對基建發展方向的明確指引。1-10月基建投資(統計局口徑)累計同比增速+19.6%,考慮去年年底較低的基數,全年統計局口徑的基建投資增速仍可能維持在+20%左右。



經濟韌性較強,基建穩健發力——10 月宏觀經濟數據綜述



  • 1-10月房地產投資累計同比增速平緩下行



1-10月房地產開發投資累計同比+7.8%,維持平穩下行態勢,較前值回落0.3個百分點。財政數據顯示,地方國有土地使用權出讓收入35959億元,同比增長37.3%,比1-9月累計回落2.1個百分點。但從拿地面積來看,1-10月土地購置面積累計同比+12.9%、增速維持較高,對地產投資的貢獻仍然較大。



10月房地產銷售數據延續下滑,主要原因是地產調控政策繼續發酵,從9月開始的嚴查消費信貸流入房地產領域監管趨嚴。1-10月商品房銷售額累計同比+12.6%,相比1-9月(+14.6%)繼續下降2.0個百分點。我們認為,在國家建立房地產長效健康機制,鼓勵租賃房、共有產權房的政策框架下,投資和銷售的背離將成為常態,銷售增速可能繼續回落,但投資增速下行壓力不大。我們對明年地產投資持相對樂觀的態度,在棚改貨幣化等政策的支持下,我們認為明年地產投資增速大概率只是維持平緩下行。



經濟韌性較強,基建穩健發力——10 月宏觀經濟數據綜述



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